专题：中国首席经济学家论坛暨第三届大湾区经济发展大会

　　8月1日-2日，“中国首席经济学家论坛暨第三届大湾区（黄埔）经济峰会”在广州举行，主题为“新起点、新时代、新境界，全面深化改革推进中国式现代化”。中银证券全球首席经济学家管涛出席并演讲。

　　以下为演讲实录：

　　管涛：各位领导、各位嘉宾，下午好！

　　昨天晚上美联储开完了最新一期会议，大家对美联储的最新货币政策动向也有很多理解。我今天要给大家头脑风暴，9月份降息是大概率事件，降息之后会怎么样？我想从三个方面给大家作汇报。

　　一、预防式降息或即将来临。

　　二、美联储谋求的是经济软着陆，但实际上我个人认为在软着陆道路上有很大的不确定性，面临两个风险：资产价格超调、货币政策之后。

　　三、回顾历史，上一次美国经济软着陆是九十年代中期，但是从最后的情况来看是不着陆重新加息，最后美国经济还是陷入了衰退，而且当时伴随着资产泡沫的破灭。

　　预防式降息或即将来临。尽管到目前为止美国的反通胀取得了积极进展，CPI降到了3%以下，但是不管怎么样，这两个通胀指标实际上离2%还是有一定差距。美国通胀是混合型的，既有需求侧的原因也有供给侧的原因。根据旧金山联储研究，美国通胀此起彼伏。

　　今年，美国通胀仍然有韧性，主要反应为供应链因素有所上升。刚才，陈兴动老师谈到欧洲通胀，六月份欧央行降息以后，最新的数据体现了欧洲的通胀很有韧性，这反映了供给侧冲击实际上还没有完全消退，由于大宗商品价格回落带来的通胀改善已经触底了，不论是能源价格、食品价格都存在上行反弹的压力，而且加上地缘政治的冲击，供应链也出现了一定扰动，这些都令美联储的抗通胀路并不平坦。

　　昨天晚上美联储召开最新一次会议，有一些非常惊喜的变化，一方面肯定了最近几个月美国通胀回落取得了进一步进展，而且修改了措施，从过去高度关注通胀风险转为关注双重目标，既要关注通胀也要关注就业问题，给市场一个比较积极的信号。

　　但是大家不要忽略了，实际上在新闻发布会上，美联储目前仍然面临紧缩不足或者紧缩过度的风险，既担心降息过早过多导致通胀反弹，也担心高利率持续时间太长导致就业突然出现急剧恶化。

　　所以昨天晚上是打太极拳，一方面肯定九月份降息是合适的，但是另外我们仍然要获得更多的数据，未来一段时间可能降息是零到多次，也没有肯定九月份一定降息，只不过市场选择他愿意相信的东西，这个解读被认为是鸽派信号，昨天美联储会议结束之后，美股大幅上涨。

　　未来两个月，美国通胀不出现反复的话，很可能9月份美联储降息是大概率事件，年内降息两到三次。

　　但我个人认为，9月份降息是大概率事件，因为高利率对美国经济的影响在持续释放，比如说去年3月份爆发的硅谷银行事件，今年3月份实际上就出现了纽约社群银行股价崩盘，最近一段时间出现了日本第五大银行止损，还有一些商业地产作为底层资产的产品暴雷，这意味着高利率持续的时间越长，对美国经济金融包括对其他国家伤害越大，美联储肯定希望能够把利率降下来，预防式降息，但未来会不会存在很大不确定性，实际上美国通胀回落不是线性的，未来存在反弹可能性。

　　美国经济这一次软着陆面临的挑战很大，为什么美国经济到目前没有衰退？很多人说美国就业市场强劲、个人消费强劲，我觉得这是不衰退的结果而不是原因。很重要的原因就是美联储紧缩的程度，美国政府采取扩张性的财政政策，对冲了货币紧缩带来的影响。虽然美联储加息，但实际上金融条件仍然偏宽松。

　　总体上，金融条件是比较宽松的，美国企业的金融风险溢价到目前为止是比较低的水平。当然，按照美国前财政部长的说法，他认为从美国经济表现来看，很可能美联储的货币政策不够限制性，他认为美国政策性利率应该到6%以上，那就更恐怖了。当然，他是很有影响力的，他上次讲美国经济长期停滞，2021年接受采访说美国正式有高通胀，似乎都猜对了。

　　刚才邢自强首席谈到美国高科技公司，现在市场也有一些讨论，说今天的英伟达是不是昨天的思科？这种增长模式是不是可持续的？也存在很多不确定性，关键是现在美联储放弃了前瞻性指引以后，丧失了对经济前景的预见性，所以基本上也和我们券商分析师干一样，拿到数据以后现场解锁，数据驱动就带来这个后果。当年，特朗普是推特治国，现在也让他们很困惑。

　　货币政策的滞后性，在经济突然下滑的情况下行动不够迅速。

　　最后简单讲一讲上一次软着陆的结局，我们以史为鉴。历史上看，有人总结过从上世纪六十年代以来，不含这一次紧缩周期，十一轮紧缩周期八次都是衰退，只有三次软着陆。成功软着陆非常有代表性的就是1994-1995年，紧缩之后美国经济软着陆。现在大家对于美国经济的运行状况有过度解读，美国经济可能向美国的卡通形象，就是一个人跑在悬崖边上，没有掉下去的时候在平地上是正常状态，一旦掉下悬崖就是自由落体。

　　上一次美联储紧缩之后的软着陆是怎么演进的？1995年下半年开始采取了预防式降息，但是在软着陆的背景下，实际上不是连续降息，降息幅度也不大，降了三次，而且有很长一段时间是按兵不动，1996年1月份降息以后，大部分时间按兵不动，后边看到美国经济又有过热的迹象，1997年3月份重新开始加息，如果没有后面的东南亚货币危机、亚洲金融危机，大概率美联储会渐进加息。到了1998年末，面对亚洲金融危机和随后的俄罗斯金融风暴，美联储采取了连续三次预防性降息措施。这一时期，美国经济长期处于互联网泡沫之中，思科公司成为了那个时代的标志性企业。随后，美联储累计加息六次，最终将利率提升至6.5%。这一系列举措最终导致了2000年底互联网泡沫的破裂，并在2001年引发了美国经济的衰退。

　　我们回顾这个故事，告诉我们在软着陆的情况下，美联储不会有大幅度的降息空间。软着陆不可能永远软下去，要么就是硬着陆，要么就是不着陆。从上一次的情况来看，或者又出现了不着陆所以重新加息，但由于美国经济经历比较长时间的景气，资本市场繁荣造成了资产泡沫，导致了经济衰退。从上次情况来看，软着陆的最终结果也不是很好。刚才大家讨论了美国大选，不论是谁，特别是特朗普当选的可能性，大家都知道特朗普偏好弱美元，就是低利率弱汇率，这对经济有一定的扩张作用，特朗普也偏好扩张性的财政政策，这是六月底特朗普的重大看点，特朗普喜欢打贸易战，因为特朗普非常强势，他干预美联储的独立性，特朗普的政策和当前鲍威尔的反通胀政策也是冲突的。

　　如果未来两个月美国的通胀数据保持稳定，美联储很可能会采取预防性降息措施。有观点认为，降息的具体幅度并不是最关键的，市场更关注的是降息周期的开始和第二次降息的时机。这种对后续降息的预期同样可能引发市场的波动。预计下半年的某些因素将增强美国通胀的韧性，这可能会限制美联储的降息空间。

　　当然，如果美国的失业率出现显著变化，那么在高利率政策结束之前，任何结论都为时尚早。市场的这种反复波动将加剧全球金融市场的不稳定性。在这种情况下，对于投资者而言，制定应对预案比预测市场走势更为重要。投资者需要考虑，在当前的高利率环境下，以往盈利的投资标的是否仍能继续带来收益，对此需要保持警惕。最后，如果美国经济出现衰退的迹象，那么对于未来的经济走向和市场反应，还存在诸多不确定性。

　　新浪声明：所有会议实录均为现场速记整理，未经演讲者审阅，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。

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